Les revenus Hyperliquid sont tombés à 202 M$ au deuxième trimestre 2026, contre 357 M$ au pic du troisième trimestre 2025. La plateforme n’a jamais échangé autant de volume, avec 178 Md$ de perpétuels sur trente jours et 9 % des positions mondiales. Le décalage vient de HIP-3, qui laisse jusqu’à la moitié des frais aux déployeurs de marchés. Le token HYPE s’échange autour de 55 $, en recul de 28 % depuis le 16 juin.
Pour résumer
- Les revenus trimestriels passent de 357 M$ à 202 M$ en quatre trimestres, soit une baisse de 43 %.
- Les marchés déployés par des tiers représentent désormais près de 50 % du volume perpétuel, contre 2 % en janvier.
- Les rachats de token tombent à 149 M$ au deuxième trimestre, contre 290 M$ un an plus tôt.
Quatre trimestres de baisse pendant que les volumes montent
La séquence des revenus Hyperliquid est nette. 357 M$ de revenus bruts au troisième trimestre 2025, environ 295 M$ au quatrième, environ 217 M$ au premier trimestre 2026, environ 202 M$ au deuxième. Quatre baisses consécutives, pour un recul cumulé de 43 % par rapport au sommet. Les données préliminaires du trimestre en cours pointent vers 150 M$ si le rythme se maintient.
Ce qui rend la courbe déroutante, c’est que l’activité, elle, n’a pas faibli. Le volume de perpétuels sur trente jours atteint environ 178 Md$, l’open interest touchait 11 Md$ le 13 juillet, et la part de marché de la plateforme sur les positions perpétuelles mondiales est passée sous les 7 % en mai à environ 9 % aujourd’hui. La machine tourne plus vite et rapporte moins. On avait déjà vu ce genre d’écart quand les apps crypto encaissaient 5,9 Md$ de frais dans un marché en chute.
Le coût du revenu explique une partie du problème. Il pesait moins de 6 % du revenu brut au deuxième trimestre 2025. Il atteint 18 % un an plus tard. Trois fois plus de charge pour un dollar encaissé, sur une activité dont le modèle reposait précisément sur des marges quasi intactes.
La bascule vers les actifs du monde réel est le fait marquant du trimestre. Ces marchés ont dépassé Bitcoin en open interest sur la plateforme, avec un record de 3,6 Md$, et la semaine du 13 au 19 juillet a vu 25 Md$ de volume sur ces contrats, soit 52 % du total hebdomadaire. Le mouvement s’était annoncé plus tôt, quand 216 M$ se sont retrouvés pariés sur un perpétuel SpaceX.
HIP-3 laisse la moitié des frais aux déployeurs de marchés
La cause structurelle porte un nom. Depuis octobre 2025, la proposition HIP-3 autorise quiconque immobilise 500 000 HYPE, soit environ 28 M$, à déployer son propre marché de perpétuels sur les carnets d’ordres de la plateforme et à conserver jusqu’à la moitié des frais de transaction.
Les chiffres d’adoption donnent la mesure de l’effet. Ces marchés tiers pesaient 2 % du volume perpétuel début 2026. Ils en représentent environ la moitié aujourd’hui. Chaque point de part gagné par un déployeur externe est un point de revenu qui ne remonte plus intégralement au protocole, alors même que le ticket d’entrée immobilise du token dans un calendrier d’offre déjà tendu par l’unlock de 817 M$ tombé le jour de la Fed.
S’ajoute une concentration inconfortable. Trade.xyz concentre à lui seul plus de 90 % de l’open interest déployé via HIP-3. Un seul acteur capte donc l’essentiel du partage de frais, ce qui transforme une architecture pensée comme ouverte en dépendance à une contrepartie unique. Le risque de contrepartie remplace le risque de croissance.
L’environnement concurrentiel ne laisse pas de répit. Robinhood Chain traite plus de 600 M$ de volume quotidien sur ses marchés décentralisés. L’autorité monétaire de Singapour a inscrit la plateforme sur sa liste d’alerte investisseurs en juin, et les dirigeants du CME comme ceux de l’ICE poussent le régulateur américain des dérivés à réexaminer le statut des perpétuels sur matières premières.
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Le token encaisse moins de rachats et plus d’unlocks
Le lien entre les revenus Hyperliquid et le token n’est pas théorique. Les rachats financés par le protocole atteignaient environ 290 M$ au troisième trimestre 2025. Ils sont tombés à environ 149 M$ au deuxième trimestre 2026. Le total retiré à ce jour s’élève à 44,5 millions de HYPE, mais le rythme se réduit trimestre après trimestre.
Dans le même temps, l’offre continue d’arriver. Le déblocage du 6 août a libéré environ 10 millions de HYPE, soit près de 550 M$ au cours actuel, sur une offre en circulation de 222 millions. Les déblocages mensuels se poursuivent jusqu’en 2027, ce qui place une offre supplémentaire en face de rachats en baisse.
Le prix a intégré une partie de cette équation. HYPE cote autour de 55 $, en baisse de 28 % par rapport au sommet du 16 juin proche de 77 $, et de 5 % sur la semaine écoulée. La valorisation ressort à environ 16 fois les bénéfices sur la capitalisation en circulation, mais grimpe à près de 70 fois en tenant compte de l’offre totale. Le contraste est saisissant avec la période où le token pulvérisait ses records à 61 $.
Les ETF spot adossés à HYPE ont enregistré leur première sortie hebdomadaire, à 7 M$, après neuf semaines consécutives d’entrées. Le signal reste modeste en montant, mais il casse une série et arrive au moment précis où la trajectoire de revenus se dégrade.
L’écosystème n’offre aucun matelas. Sur les 48 tokens répertoriés dans la catégorie Hyperliquid, HYPE concentre presque toute la valeur, le suivant, PURR, pesant moins de 0,5 % de sa capitalisation. Toute la thèse repose donc sur un actif unique, sans relais de valeur ailleurs dans l’écosystème. Sur trois à six mois, la question tient en une ligne : le protocole peut-il réduire le partage de frais sans faire fuir les déployeurs qui font désormais la moitié de son volume.
Affaire à suivre sur Cryptonomic.
